Upadek SVB i Signature: czy pociągnie za sobą rynek krypto? MakroPrzegląd #2/4 Marzec

Zeznania Powella z ubiegłego tygodnia umocniły teorię jastrzębiego FED-u, jednak sytuację mocno skomplikowało zamieszanie w sektorze bankowym. Najpierw upadł Silicon Valley Bank, zmuszony do przedterminowej sprzedaży obligacji skarbowych w celu zachowania płynności finansowej. Po nim przyszła pora na nowojorski Signature Bank. Jak doszło do zamknięcia tych dwóch, ważnych dla świata kryptowalut, instytucji i jak wpłynie to na politykę pieniężną w USA?

Rynek boi się o stan amerykańskiego systemu bankowego

Po upadku SVB, w weekend, USA zapowiedziały ochronę depozytów (także tych, których wartość przekraczała 250 tysięcy dolarów — limit rządowego funduszu gwarancyjnego FDIC). Chwilę później, gdy zamknięto kolejny bank – tym razem, nowojorski Signature, Joe Biden próbował uspokoić rynek, zapewniając, że system jest bezpieczny, a wraz z nim –  depozyty Amerykanów.

To nie przeszkodziło inwestorom obawiać się, że SVB i Signature “zarażą” cały sektor i po nich, przyjdzie pora na kolejne instytucje.

W konsekwencji, notowania First Republic Bank, Western Alliance Bancorp i PacWest Bancorp zanurkowały kolejno 76.6%, 82.5 i 53%, a handel kilkukrotnie wstrzymywano ze względu na wysoką zmienność. Wcześniej, zamieszanie negatywnie wpłynęło też na rynki gigantów takich, jak Bank of America czy Wells Fargo.

Echo słychać było także na Starym Kontynencie, gdzie 12.7% stracił niemiecki Commerzbank, a europejski indeks zmienności STOXX 50 Volatility wystrzelił ponad 20%.

Wykresy Stoxx 50 Volatility Index (świecowy) i CBOE VIX.

Tylko co właściwie się stało i jakie ma to znaczenie dla polityki FED-u oraz rynku kryptowalut?

Geneza upadku SVB – bank zignorował ryzyko wzrostu stóp procentowych

Gdy po wybuchu pandemii, rząd amerykański zdecydował się na wsparcie gospodarki na wielką skalę, pieniądze z dodruku popłynęły m.in. do startupów i spółek technologicznych.

To właśnie wtedy wybuchła nowa moda na giełdę. Ludzie mieli więcej czasu dla siebie – to jedno, jednak przede wszystkim, pieniądze z powietrza pompowały kapitalizacje i przekonały opinię publiczną, że inwestowanie jest tak proste, jak kliknięcie przycisku “KUP” na platformie brokerskiej.

To były pieniądze za darmo. Pieniądze, które jak widać na wykresie, napędzały ceny indeksu NASDAQ, jak i innego instrumentu wysokiego ryzyka – Bitcoina, o którym mówiliśmy poprzednio.

Spółki, które przeżywały wtedy okres prosperity, pozyskane pieniądze przekierowały m.in. do Silicon Valley Bank, specjalizującego się w obsłudze firm z Doliny Krzemowej – w tym startupów. Wartość depozytów SVB miała wzrosnąć z 61.7 mld dolarów w 2019, do 173 mld pod koniec 2022 roku.

Obligacje skarbowe stanowiły ponad 50% aktywów SVB

Bank, nie biorąc pod uwagę ryzyka wzrostu stóp procentowych, ulokował pieniądze z depozytów w amerykańskich. długoterminowych obligacjach skarbowych, które wówczas, oferowały bardzo niską rentowność (jak donosił Bloomberg, amerykańskie obligacje odpowiadały za ponad 50% aktywów przetrzymywanych przez bank).

Niską, jednak naturalnie wyższą niż obligacje krótkoterminowe – do czasu odwrócenia krzywej dochodowości, o którym mówiliśmy w tym odcinku.

O ile amerykańskie papiery dłużne, jako instrumenty bezpieczne, zaliczają się do grupy aktywów Safe Haven, w przypadku cyklu podwyżek stóp procentowych, istnieje ryzyko strat, jeśli przetrzymujący je bank, zdecyduje się na przedwczesną sprzedaż w celu utrzymania płynności finansowej.

Taki scenariusz miał miejsce w przypadku SVB.

Można założyć, że skupując ogromne ilości obligacji, bank zignorował ryzyko wzrostu rentowności i zachował się jak spekulant, który wierzył, że koszt długu jest niski i pozostanie na tym, niskim, poziomie, jeszcze długo.

Źródło: NATHAN FRANDINO/https://www.thehindubusinessline.com/

Gdy wywołana dodrukiem inflacja zawisła nad amerykańską gospodarką, FED przestawił zwrotnicę i rozpoczął agresywny cykl podwyżek.

Rentowność długoterminowych obligacji zaczęła rosnąć, przy jednoczesnych spadkach ich cen. W otoczeniu wysokich stóp, klienci SVB decydowali się na wypłatę pieniędzy ze względu na problemy z finansowaniem swojej działalności (startupy i spółki technologiczne, jako firmy zależne od taniego pieniądza, należą do grupy Risk-On i są wrażliwe na podwyżki kosztów długu) czy z zamiarem ulokowania środków w miejscach oferujących wyższą rentowność.

Wykres przedstawiający niezrealizowane straty w sektorze bankowym na aktywach HTM (Held-To-Maturity: kupowanych z myślą o przetrzymaniu do terminu wykupu) oraz AFS (Available-For-Sale).

Bank, by zachować płynność i zrealizować wypłaty (depozyty mniejsze niż 250 tysięcy dolarów, odpowiadały jedynie za 2.7% wszystkich depozytów w SVB), był zmuszony sprzedać część aktywów ze stratą, co ogłosił 8 marca. Sprzedano papiery o wartości 21 mld dolarów, tracąc przy tym 1.8 mld.

Jednocześnie, próbowano pozyskać finansowanie dzięki emisji akcji o wartości 2.25 mld, co… dodatkowo wystraszyło rynek.

Klienci stracili wiarę w bank, a to znalazło odzwierciedlenie na wykresie.

Wykresy SVB (świecowy), Wells Fargo i Bank of America.

Krótko po tym, amerykańska FDIC zdecydowała o powołaniu zarządu komisarycznego i ogłosiła upadłość SVB.

Kolejny cios w branżę kryptowalut – upadek Signature chwilę po zamknięciu Silvergate i SVB

O ile w przypadku SVB, powody upadku są dość proste do wyjaśnienia, tak sprawa Signature jest już nieco bardziej skomplikowana. Otóż oficjalnie, zamknięcie nowojorskiego banku widziane jest jako pokłosie tego, co stało się w Dolinie Krzemowej. Przy zamieszaniu wokół SVB, klienci Signature zaczęli obawiać się o bezpieczeństwo swoich środków, przez co bank spotkał się z falą wypłat.

Jednakże decyzja o jego zamknięciu przez nowojorskiego regulatora była zaskoczeniem dla kierownictwa, które spodziewało się, że zdoła wytrzymać ten mały kryzys. Po piątkowym odpływie depozytów do większych banków, takich jak Citigroup czy JP Morgan Chase, do niedzieli, sytuacja zdawała się stabilizować.

Jednakże, do zamknięcia Signature tak czy inaczej, doszło i właśnie tutaj w historii pojawiają się kryptowaluty.

„Wykończyć kryptowaluty…”

Założony w 2001 roku Signature Bank, kilka lat temu otworzył się na rynek krypto i obok banków SVB i Silvergate (który ostatnio także zakończył działalność), należał do najważniejszych instytucji przyjaznych rynkowi cyfrowych aktywów.

Dlaczego to ma znaczenie?

Częściowo, odpowiedzi udzielił, zasiadający w zarządzie Signature, Barney Frank – były przewodniczący Izby Reprezentantów ds. Usług Finansowych, który budował nowy porządek regulacyjny po kryzysie w 2008 roku.

Jego zdaniem, Signature padł ofiarą paniki związanej z SVB, jak i bezpieczeństwem rynku kryptowalut (ta miała rozpocząć się jeszcze po upadku giełdy FTX). Według Franka nie istniał także “obiektywny powód” przejęcia banku, a i samo przejęcie miało mieć powody polityczne:

“Myślę, że część z tego, co się stało, wynikała z faktu, iż regulatorzy chcieli wysłać [opinii publicznej] silny przekaz anty-krypto”.

Wcześniej – 11 marca, po upadku SVB, komentarzem na Twitterze podzielił się dyrektor generalny Binance – Changpeng Zhao, spekulując na temat “skoordynowanego działania w celu zamknięcia banków przyjaznych kryptowalutom”. Jeszcze wcześniej, inny wpływowy zwolennik aktywów cyfrowych – Nic Carter, przedstawił teorię, zgodnie z którą FED wraz z resztą finansowego świecznika Stanów Zjednoczonych, planuje odciąć branżę od świata bankowości i wykończyć ją raz na zawsze.

Założenie, że idea kryptowalut jako realnej alternatywy dla obecnego systemu finansowego, może być dla tradycyjnej bankowości bardzo niewygodna, to nic nowego. Jednak czy to właśnie wrogość wobec tokenów stoi za plagami egipskimi, które nawiedzają rynek?

W sobotę, strach wynikający z ekspozycji firmy Circle na bank SVB, doprowadził do chwilowego de-peg’a stablecoina USDC.

W obliczu tych plag, które mogą spaść na cały system finansowy w konsekwencji problemów z amerykańską bankowością, wydaje się to mało istotne.

Czy sytuacja wymusi Pivot Rezerwy Federalnej?

Chodzi oczywiście o FED.

Zdaniem niektórych, bank centralny widzi, że coś w gospodarce zaczyna się psuć i ze strachu przed wywołaniem potężnego kryzysu, zdecyduje się na Pivot. Czymkolwiek ten Pivot miałby okazać się w obecnej sytuacji.

Sprawa jest dość poważna, ponieważ do tych “niektórych” zaliczają się inwestorzy z rynków obligacji skarbowych. Rentowność papierów dwuletnich, widziana jako miernik oczekiwań względem stóp procentowych FED-u, spadła z poziomu 5% w zeszłym tygodniu, do 4.1%.

Wykres rentowności 2-letnich obligacji skarbowych (świecowy) i banku SVB.

Prawdopodobieństwo 50 pb podwyżki, które jeszcze moment wcześniej wynosiło 40.2%, spadło do zera, przy czym pierwszą najbardziej prawdopodobną opcją jest teraz 25 pb – 58.3%, a drugą – brak podwyżki – 32.1%.

Tak, jak wcześniej, rynek bawił się w psychoanalityka, doszukując się zapowiedzi Pivotu tam, gdzie go nie było, tak teraz, sytuacja wygląda zupełnie inaczej i FED może mieć prawdziwe powody, by złagodzić politykę.

Jednak na dłuższą metę, nie ma się z czego cieszyć.

Zmiana planów w Rezerwie Federalnej może oznaczać pogłębienie problemów z inflacją

W końcu w ubiegłym tygodniu, przed zamieszaniem w sektorze bankowym, zeznania Powella nie pozostawiały wątpliwości co do tego, że FED ma zamiar dalej zacieśniać warunki finansowe. Jego słowa tylko potwierdziły zasadność hipotez pojawiających się od dawna w MakroPrzeglądach, które, co warto zaznaczyć, jakiś czas temu stały się poglądami głównego nurtu.

Szef FED-u zwrócił uwagę na to, że od połowy ubiegłego roku, inflacja zwolniła i że bank zdaje sobie sprawę z opóźnionego efektu jego działań na system gospodarczy. Znowu podkreślił jednak, że stabilność cen jest priorytetem, a jej przywrócenie, w świetle ostatnich danych, może być problematyczne.

W zeznaniach zobaczyliśmy więc praktycznie ten sam, jastrzębi FED.

Źródło: REUTERS/Kevin Lamarque

FED, który teraz znalazł się w bardzo trudnym położeniu, ponieważ nagła zmiana nastawienia nie wydaje się dobrym wyjściem.

Należy bowiem pamiętać, że przedstawiciele banku wielokrotnie sugerowali, że wybierając między załamaniem gospodarki a wysoką inflacją, preferują pierwszą opcję. Tymczasem, nawet przy założeniu, że FED utrzyma stopy procentowe wysoko przez długi okres i do cięć w tym roku nie dojdzie, firmy takie jak BlackRock, zakładały, że bank nie da rady sprowadzić inflacji do 2% i szybszy spadek siły nabywczej zagnieździ się w amerykańskim systemie na dłużej. Gdyby hipoteza BlackRock okazała się prawdziwa, a jastrzębi FED nie byłby w stanie opanować inflacji, co stanie się z tą inflacją, jeśli FED teraz wyhamuje?

Bitcoin: mało bezpieczny Short z zakresu 26-30k

Chociaż w tym kontekście najbezpieczniej byłoby wstrzymać się od głosu, w przypadku Bitcoina wyjątkowo kusi Short z oznaczonego na wykresie poziomu – i to mimo faktu, że token niespecjalnie przejął się ostatnimi doniesieniami z sektora bankowego (cena bardzo szybko odrobiła początkowe straty i obecnie znajduje się ponad 11% wyżej niż 8 marca).

Sytuacja jest jednak tak niepewna, że warto poczekać na to, co przyniesie tydzień i w końcu – na reakcję ceny w tym obszarze (w szczególności interesujące będzie zachowanie instrumentu na niskich ramach czasowych) . Z perspektywy osób, które trzymają pozycje krótkie, niepokojący mógłby być scenariusz oznaczony kolorem zielonym, w którym cena kryptowaluty “okopałaby się” w widocznym zakresie, wpadając w balans.

Najważniejsze wydarzenia tego tygodnia

Wtorek – 14.03

Środa – 15.03

Czwartek – 16.03

Piątek – 17.03